“規(guī)模是收益的敵人”，這句話在資產(chǎn)管理行業(yè)里已經(jīng)成為常識(shí)。在量化投資領(lǐng)域，我們應(yīng)該如何看待規(guī)模和收益之間的關(guān)系？本期專欄將就此進(jìn)行探討。

Q71：規(guī)模和收益的關(guān)系是怎樣的？

市場上一般認(rèn)為，收益是投資能力和管理規(guī)模的函數(shù)，規(guī)模和收益確實(shí)存在一定相關(guān)性，但并非線性負(fù)相關(guān)，最核心的要素還是投資能力——底層策略儲(chǔ)備、人才梯隊(duì)建設(shè)、模型迭代效率等。但外界對管理人的投資能力感知不夠直接，更多的還是從規(guī)模和業(yè)績等顯性指標(biāo)倒推其投資能力。

從海外的實(shí)踐來看，有一定管理規(guī)模的量化機(jī)構(gòu)往往歷經(jīng)多輪牛熊市場輪回的考驗(yàn)，積累了豐富的大規(guī)模資金管理經(jīng)驗(yàn)；憑借智力和算力多年持續(xù)的高投入，在投資方法論的完整度、策略儲(chǔ)備的豐富度、對頂尖人才的吸引力等方面具備較強(qiáng)競爭力，長期業(yè)績表現(xiàn)更為優(yōu)異，也有較好的品牌積淀。如千禧基金，管理規(guī)模已超過560億美元，在過去32年時(shí)間里依然實(shí)現(xiàn)了年化13.5%的費(fèi)后收益，其他著名的幾家量化對沖基金，D.E. Shaw，Citadel，Two Sigma 也在超過500億美元的管理規(guī)模下取得了優(yōu)異的長期業(yè)績——可見，規(guī)模大小與業(yè)績表現(xiàn)之間并無線性推導(dǎo)關(guān)系。

Q72：投資者應(yīng)當(dāng)如何看待管理人的規(guī)模問題？

規(guī)模是一個(gè)動(dòng)態(tài)數(shù)據(jù)，受到凈值表現(xiàn)和募資影響較大。建議投資者應(yīng)更為關(guān)注“管理人的投資能力是否已經(jīng)體現(xiàn)在當(dāng)下的規(guī)模量級和凈值表現(xiàn)上”，也就是為何“規(guī)模的變化（特別是短期增速）比規(guī)模量級本身更為重要”——“如果是超額相當(dāng)，那管理規(guī)模越大則投資能力越強(qiáng)”；“若為同等的管理規(guī)模，則投資能力越強(qiáng)超額收益就越高”。

管理規(guī)模量級不同則難度不同，管理50億與500億規(guī)模體量資產(chǎn)的難度完全不同。在一定管理規(guī)模量級上仍取得較為不錯(cuò)的超額且收益較為穩(wěn)定，體現(xiàn)的是團(tuán)隊(duì)整體投研能力和策略完整性。

Q73：不同發(fā)展階段的管理人各有怎樣的規(guī)模優(yōu)勢？

如發(fā)展階段處于早期，在規(guī)模體量不大時(shí)可通過較高的換手率捕捉偏短周期的投資機(jī)會(huì)，并獲取較為優(yōu)質(zhì)的高超額，但隨著自身管理規(guī)模的擴(kuò)大，A股市場有效性提升加速，行業(yè)競爭加劇，持續(xù)獲取穩(wěn)定的優(yōu)質(zhì)超額難度也在進(jìn)一步加大，背后考驗(yàn)的是團(tuán)隊(duì)綜合投研能力及策略完整性，尤其是中低頻等維度的積累深厚程度。

如發(fā)展逐步走向成熟，有較大管理規(guī)模的量化私募，相對來說對頂尖人才的吸引力更強(qiáng)，一般會(huì)圍繞“全周期、多策略、多品種”等做好智力及算力的持續(xù)高投入，不斷豐富策略庫儲(chǔ)備，提升投研綜合能力，以不斷加寬自身護(hù)城河保持一定競爭優(yōu)勢。

（CIS）

校對：姚遠(yuǎn)