白酒行業(yè)已經(jīng)很久沒有出現(xiàn)業(yè)績危機了。截至12月20日，申萬白酒指數(shù)年內(nèi)下跌15%，20家上市酒企中僅1家股價飄紅。其中舍得酒業(yè)（600702.SH）以25.19%跌幅位列跌幅榜第一，瀘州老窖（000568.SZ）以25.11%跌幅位列跌幅榜第二，其后分別是金種子酒（600199.SH）、古井貢酒（000596.SZ）和酒鬼酒（000799.SZ）。

在滬深300年內(nèi)漲幅14.47%的背景下，業(yè)績股的“扛把子”白酒行業(yè)跌到頭了嗎？

業(yè)績“滑鐵盧”

縱覽主流酒企三季報，除水井坊（600779.SH）外，其余凈利潤增速全部低于去年同期，以往業(yè)績的中流砥柱五糧液（000858.SZ）、瀘州老窖、迎駕貢酒（603198.SH）和今世緣（603369.SH）三季度凈利潤增速全低于10%，一線酒企洋河股份單季度凈利潤同比大跌73%。

從消費價格來看，100元至300元中高端價格帶重新成為市場主角，此前被寄予厚望的300元至800元價格次高端帶以及高端市場表現(xiàn)則令人失望。

白酒股業(yè)績不佳，和行業(yè)進入存量市場有一定關(guān)系。根據(jù)Wind統(tǒng)計，2016年我國白酒產(chǎn)量為136億升，自此以后逐年降低，2023年白酒產(chǎn)量下滑至63億升，相較2022年下滑5%，不及巔峰期2016年的一半。

數(shù)據(jù)來源：Wind、界面新聞研究部

存量競爭下，中小酒廠及中低端產(chǎn)品出清在即，中大型酒廠增長疲態(tài)已現(xiàn)。根據(jù)2024年酒企三季報數(shù)據(jù)，第三季度白酒板塊總營收同比僅增長1.3%，相較第二季的增速（同比增長11%）明顯放緩。與此同時，銷售現(xiàn)金回款以及歸母凈利潤同比增速亦放緩，特別是次高端白酒及部分區(qū)域名酒調(diào)整更為明顯，行業(yè)內(nèi)競爭加劇。

值得一提的是，在申萬20家酒企中，有8家酒企季度凈利潤增速同比下滑，超過三分之一；13家酒企凈利潤增速低于10%（含下滑），超過一半；傳統(tǒng)知名酒企增速全部低于15%。

一般來說，酒企在行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈中處于絕對強勢地位。當(dāng)銷售承壓時，酒企會將部分壓力傳導(dǎo)至渠道端，渠道端變成行業(yè)“蓄水池”。然而從2024年第二季度開始，酒企現(xiàn)金流量端走弱，第三季度壓力進一步擴大，利潤端受到影響，剔除茅臺后上市酒企整體收入和利潤分別下滑6.8%和8%。上市公司業(yè)績疲弱表明行業(yè)“蓄水池”已滿，產(chǎn)品庫存壓力已上移至酒企端。

面對行業(yè)壓力，白酒企業(yè)“開閘放水”以釋放渠道端壓力，三季度期間并未向渠道進行壓貨和打款要求，主要以幫助渠道動銷和去庫存為主。

下游“降級”

本輪白酒行業(yè)主要問題出現(xiàn)在下游。從消費端看，居民消費趨于謹(jǐn)慎，宴席及餐飲等消費場景表現(xiàn)不及預(yù)期，整個白酒消費市場進入轉(zhuǎn)型期，消費需求疲軟之下“庫存高企”問題較為突出。

中國酒業(yè)協(xié)會理事長宋書玉曾透露，2024年上半年，全國白酒產(chǎn)量有所恢復(fù)，同比增長3%。這說明行業(yè)供給端保持穩(wěn)定。然而需求端的表現(xiàn)不盡如人意，呈現(xiàn)旺季較旺、淡季更淡的特征。根據(jù)光大證券調(diào)研數(shù)據(jù)，2024年整體來看，一季度受益于宴席、大眾聚飲等居民消費，開門紅兌現(xiàn)較好；二季度以來需求走弱，宴席等場景有所萎縮，商務(wù)需求仍有待恢復(fù)，疊加此前渠道端累積的壓力，多數(shù)酒企將經(jīng)營重心轉(zhuǎn)向舒緩渠道壓力；三季度中秋反饋較為疲軟，，國慶期間大眾聚飲消費表現(xiàn)較好，部分區(qū)域反饋雙節(jié)合計降幅有所收窄。

渠道端來看，根據(jù)《2024中國白酒市場中期研究報告》顯示，流通渠道經(jīng)營者對于下半年的思路更加謹(jǐn)慎，更偏向于保住現(xiàn)金流。

2024年受消費下行影響，白酒市場競爭格局日趨激烈，酒企普遍承壓。從價格端看，消費者購買力的變化導(dǎo)致白酒市場呈現(xiàn)出價格不穩(wěn)態(tài)勢。迎駕貢酒表示，“隨著經(jīng)濟環(huán)境、市場需求的變化，行業(yè)進入存量競爭、緩增長”。天佑德酒更是直言“受宏觀經(jīng)濟環(huán)境及消費需求稍顯疲軟的影響，部分消費品行業(yè)承壓”。

面對行業(yè)壓力，酒企紛紛調(diào)整經(jīng)營節(jié)奏，業(yè)績貢獻(xiàn)由此前的次高端產(chǎn)品線下調(diào)至中端產(chǎn)品。以安徽區(qū)域龍頭古井貢酒為例，公司第三季度業(yè)績保持穩(wěn)定增長，主要系大眾價位產(chǎn)品貢獻(xiàn)增量，次高端以上產(chǎn)品增速有所回落；作為對比，口子窖第三季度業(yè)績低于預(yù)期，主要因為老中端產(chǎn)品未及時調(diào)整，而新高端產(chǎn)品銷售承壓所致。

全國性頭部酒企也開始轉(zhuǎn)移戰(zhàn)場，中端大眾價位產(chǎn)品線開始貢獻(xiàn)增量。五糧液對核心大單品八代進行控量，而對1618及39度五糧液發(fā)力，通過宴席、掃碼紅包等活動提升銷量。一線酒企中唯一表現(xiàn)符合預(yù)期的山西汾酒，業(yè)績增長主要受益于100元至300元價位的腰部產(chǎn)品。今世緣則憑借中端產(chǎn)品線特A類貢獻(xiàn)業(yè)績。

為了提升業(yè)績以應(yīng)對激烈競爭，酒企在銷售細(xì)節(jié)上下功夫。紅包獎勵、促進開瓶返利等線下促銷手段層出不窮，面對行業(yè)中的不確定性，酒企銷售費用并未見少。與此同時，新產(chǎn)品投放被拋棄，銷售重心轉(zhuǎn)向核心單品。

2025年對酒企來說更多的機會是估值修復(fù)，業(yè)績回暖可能性不大。目前申萬白酒行業(yè)市盈率（TTM）20.11倍，低于近10年80%時刻，行業(yè)有一定估值修復(fù)預(yù)期。個股方面，五糧液、山西汾酒（600809.SH）等一線酒企，以及古井貢酒（000596.SZ）、迎駕貢酒區(qū)域酒企，有望憑借中端產(chǎn)品在本輪白酒周期中，殺出重圍，站穩(wěn)腳跟。