在不確定性增多的市場中，擁有現(xiàn)金流優(yōu)勢的“煙蒂股”正成為基金經(jīng)理的心頭好。

券商中國記者注意到，超跌嚴(yán)重、現(xiàn)金儲備豐厚的“煙蒂股”近期頻頻在港股和A股市場走強(qiáng)，部分基金獨(dú)門重倉的“煙蒂資產(chǎn)”走勢凌厲，甚至有公募更是將“煙蒂股”作為旗下多只基金的第一重倉股，值得一提的是，“煙蒂股”的投資大多為公募出清顯著、獨(dú)門基金覆蓋的品種。

多位基金經(jīng)理認(rèn)為，“煙蒂股”并非劣質(zhì)資產(chǎn)，當(dāng)投資者的風(fēng)險偏好顯著降低，對安全邊際的追求成為主導(dǎo)，存在預(yù)期差或擁有較高現(xiàn)金儲備的“煙蒂資產(chǎn)”便迎來受青睞的時機(jī)。

估值保護(hù)第一，基金經(jīng)理選股先看賠率空間

在基金經(jīng)理開始思考凈值風(fēng)險回避之際，挖掘具有賠率特點(diǎn)的“煙蒂股”，或成為今年公募操作的一大流行趨勢。

上海一家新銳公募在港股市場的策略頻頻出擊那些跌幅巨大、幾乎沒有其他基金持倉的“煙蒂股”，4月17日，股價跌幅累計超過85%、市值只剩下不足45億港元的博安生物，在當(dāng)日下午突然開始急速放量，從前一日的成交額不足700萬港元躍升為當(dāng)日4.48億港元的成交額，顯示出大量機(jī)構(gòu)資金自港股通買入，盤中飆升超過200%，至當(dāng)日收盤的股價漲幅仍超過66%，該股市值僅用半日時間即從早盤的44億港元躍升到收盤的73億港元。

值得一提的是，博安生物為這家新銳公募“間接持倉”的獨(dú)門股，截至2024年12月末，這只規(guī)模約29億元的偏股型基金在港股市場獨(dú)門重倉另一只具有“煙蒂資產(chǎn)”特征、股價累計跌幅超80%的綠葉制藥，綠葉制藥為該只基金產(chǎn)品的第二大重倉股，而博安生物正是基金重倉股綠葉制藥的控股子公司。

華泰柏瑞基金公司在股票市場的選股策略，也傾向于獨(dú)門性地挖掘跌幅巨大、公募出清的“煙蒂股”。四年累計跌幅高達(dá)94%的明源云便是其中之一，這是一家房地產(chǎn)SaaS軟件公司，基金經(jīng)理何琦管理的華泰柏瑞港股通時代機(jī)遇混合基金、華泰柏瑞新經(jīng)濟(jì)滬港深基金是僅有持倉這只“煙蒂股”的公募產(chǎn)品，截至2024年12月末，明源云為華泰柏瑞港股通時代機(jī)遇混合基金的第二大重倉股。

此外，九毛九、泉峰控股、時代天使則成為廣發(fā)基金在港股市場挖掘“煙蒂股”的對象，市值已不足40億港元的餐飲股九毛九截至去年末是廣發(fā)港股通優(yōu)質(zhì)增長基金的隱形重倉股，在該基金所有股票中的持倉排名位列第十二。市盈率已跌至不足7倍的電動工具公司泉峰控股，則成為廣發(fā)港股通優(yōu)質(zhì)增長基金所持股票，該股在基金倉位中的占比為2.3%。

“煙蒂股”的特征往往是賠率（潛在收益空間）高于勝率（確定性），考慮到確定性類型的股票品種在當(dāng)前市場估值較高、漲幅較大，向賠率的切換意味著基金經(jīng)理對股價回撤的防范心態(tài)逐步上升。“投資總體上壓力較此前更大，上市公司業(yè)績也會因此而適度下修?！蹦Ω康だ鹨晃换鸾?jīng)理指出，持倉結(jié)構(gòu)上關(guān)注“以我為主”的內(nèi)需和需求拓展的品種，核心策略上以賠率和估值保護(hù)為主。

現(xiàn)金流ETF密集入市，公募基金“撿煙蒂”重視隱含價值

值得一提的是，在各大公募2025開年后競相布局現(xiàn)金流ETF基金之際，包括現(xiàn)金流以及現(xiàn)金儲備的內(nèi)在價值與市值低估之間的隱含關(guān)系，使得“煙蒂股”的價值再發(fā)現(xiàn)過程可能被縮短。

券商中國記者注意到，國泰基金旗下多只產(chǎn)品自2023年底至今，一直重倉持有港股上市公司醫(yī)脈通，而該基金公司在2023年底突然將醫(yī)脈通列為核心重倉股的邏輯，或是因?yàn)楫?dāng)時醫(yī)脈通市值最低約49億港元，而當(dāng)時該股手中所擁有的總現(xiàn)金卻高達(dá)48億港元。

上述“煙蒂股”隱藏的內(nèi)在價值刺激了A股基金經(jīng)理果斷南下重倉，使得作為“煙蒂資產(chǎn)”的醫(yī)脈通，長期成為國泰價值先鋒基金、國泰創(chuàng)新醫(yī)療基金的第一大重倉股，而作為“煙蒂股”的醫(yī)脈通則通過股價的跑贏與持續(xù)分紅，也為兩只基金帶來顯著的業(yè)績增厚。

這種現(xiàn)象也多次出現(xiàn)在港股市場過去幾年間跌幅最密集、最慘烈的互聯(lián)網(wǎng)、消費(fèi)等賽道股，以掌握數(shù)據(jù)入口的數(shù)字化醫(yī)藥服務(wù)平臺藥師幫公司為例，該股在短短兩年時間股價跌幅達(dá)到87%，截至4月20日的市值已只剩下不足42億港元，而其在手總現(xiàn)金儲備卻達(dá)到35.9億港元，在此背景下，該股來自港股通的持倉比例從去年三季度末的約7%增加至當(dāng)前的約10%，顯示出港股通主題基金產(chǎn)品或有觀察性建倉。

在今年1月市值跌至只有約22億港元的方舟健客，自今年1月中旬開始至今的三個月內(nèi)最高漲幅達(dá)到罕見的3.7倍，截至當(dāng)前的最新收盤累計漲幅也超過1.5倍。考慮到在今年3月末的最新基金一季度持倉變化中，包括永贏醫(yī)藥健康基金在內(nèi)的多只醫(yī)藥主題基金產(chǎn)品，“不約而同”將重倉股從純醫(yī)藥更換為數(shù)字化醫(yī)藥服務(wù)公司或醫(yī)藥數(shù)據(jù)平臺股，尤其是相關(guān)股票還兼具“煙蒂股”的特征，這在底層邏輯上解釋了擁有4920萬注冊用戶的方舟健客，何以能夠在短短三個月內(nèi)快速實(shí)現(xiàn)翻倍行情。

明星基金大佬、南方基金史博挖掘的三生制藥，少有頭部基金重倉。該股在過去四年連續(xù)殺跌后一直處于底部橫盤狀態(tài)，但在市場追求“煙蒂股”、挖掘預(yù)期差的背景下，三生制藥在今年前四個月迅速實(shí)現(xiàn)股價翻倍。

挖掘預(yù)期差，基金經(jīng)理詳解“煙蒂股”持倉策略

值得一提的是，“煙蒂股”的流行趨勢顯示出基金經(jīng)理對安全邊際的挖掘正主導(dǎo)投資需求，也暗含了在不確定性因素增多的市場中挖掘預(yù)期差的策略，并重視選股對象的現(xiàn)金流優(yōu)勢。

平安估值精選混合基金經(jīng)理王博接受券商中國記者采訪時表示，“煙蒂資產(chǎn)”通常在市場預(yù)期不明朗或行業(yè)趨勢不清晰時受到青睞。這種策略依賴于市場對公司的低估，通過尋找市場價格低于內(nèi)在價值的股票，利用預(yù)期差獲取收益。賠率和勝率取決于市場共識與企業(yè)實(shí)際價值之間的差距，預(yù)期差越大，潛在收益越高。

從賠率和勝率的角度來看，“煙蒂資產(chǎn)”的投資邏輯更多依賴于市場預(yù)期與企業(yè)實(shí)際價值之間的“預(yù)期差”。當(dāng)市場對某行業(yè)或公司的短期經(jīng)營風(fēng)險過度放大，或者對行業(yè)成長性、景氣度的判斷存在偏差時，“煙蒂資產(chǎn)”的股票可能會被錯殺，從而出現(xiàn)顯著的低估。這種預(yù)期差越大，“煙蒂資產(chǎn)”的賠率（潛在收益空間）也就越高。然而，此類股票的勝率則取決于投資者對行業(yè)和公司的深入研究能力，能否準(zhǔn)確識別出被低估的價值，并在合適的時機(jī)介入。

王博認(rèn)為，“煙蒂資產(chǎn)”股票的核心特征包括：其一，穩(wěn)定經(jīng)營能力：“煙蒂資產(chǎn)”的公司往往擁有較為成熟的業(yè)務(wù)模式，能夠持續(xù)產(chǎn)生穩(wěn)定的現(xiàn)金流，即使在行業(yè)景氣度較低的階段，也能維持基本的經(jīng)營運(yùn)轉(zhuǎn)。其二，現(xiàn)金流充裕：這類公司通常現(xiàn)金流健康，甚至能夠持續(xù)產(chǎn)生自由現(xiàn)金流，這為其提供了較強(qiáng)的抗風(fēng)險能力和潛在的股東回報能力。其三，市值低估：由于市場對行業(yè)或公司的短期風(fēng)險過度擔(dān)憂，“煙蒂資產(chǎn)”的股票往往被階段性低估，其市值顯著低于企業(yè)的內(nèi)在價值。

“持倉‘煙蒂資產(chǎn)’股票的預(yù)期空間主要體現(xiàn)在短期估值修復(fù)：市場情緒改善或行業(yè)景氣度回升時，股票價格向內(nèi)在價值回歸?！蓖醪┱J(rèn)為，部分“煙蒂資產(chǎn)”類型的股票也具有長期價值增長：優(yōu)質(zhì)企業(yè)通過經(jīng)營改善或行業(yè)周期向好，實(shí)現(xiàn)長期價值提升，其中，行業(yè)周期或者企業(yè)經(jīng)營周期的鐘擺幅度越大的行業(yè)，通常預(yù)期空間更大一些。

創(chuàng)金合信基金首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、基金經(jīng)理魏鳳春也向券商中國記者指出，“煙蒂資產(chǎn)”如同被丟棄的煙蒂，指那些市場價格遠(yuǎn)低于內(nèi)在價值的股票。當(dāng)市場處于熊市末期或經(jīng)濟(jì)衰退后期，投資者的風(fēng)險偏好顯著降低，對安全邊際的追求成為主導(dǎo)。此時，整體市場估值較低，資金傾向于尋找那些有堅實(shí)價值支撐的投資標(biāo)的，“煙蒂資產(chǎn)”便迎來了受青睞的時機(jī)。

魏鳳春認(rèn)為股票市場的“煙蒂資產(chǎn)”股票特征比較鮮明。從市值角度看，這類股票通常市值較小，所處行業(yè)并非市場熱門賽道，因而未得到市場的充分關(guān)注與挖掘。在現(xiàn)金流方面，盡管企業(yè)成長性欠佳，但能夠產(chǎn)生一定的現(xiàn)金流以維持日常運(yùn)營，它不是“劣質(zhì)資產(chǎn)”，充裕的在手現(xiàn)金儲備則進(jìn)一步提升了其安全邊際。

“投資者在持倉‘煙蒂資產(chǎn)’股票時，更多關(guān)注其下跌空間有限、安全邊際高的特性?！蔽壶P春告訴券商中國記者，這類“煙蒂資產(chǎn)”股票的預(yù)期收益并非源于短期內(nèi)的業(yè)績快速增長，而是依賴市場對其價值的重新審視與發(fā)現(xiàn)，進(jìn)而推動股價向內(nèi)在價值回歸。不過，這一價值回歸過程往往較為漫長。他強(qiáng)調(diào)，需要注意“煙蒂資產(chǎn)”的價值陷阱，這類企業(yè)往往處于夕陽行業(yè)，即便股價便宜，潛在上升空間也可能受限，還可能面臨行業(yè)長期衰退風(fēng)險。債務(wù)風(fēng)險高的企業(yè)即便股價處于低位，也可能因基本面持續(xù)惡化而陷入價值陷阱，導(dǎo)致股價持續(xù)下跌。投資者在運(yùn)用“煙蒂投資”策略時，必須全面評估企業(yè)基本面、行業(yè)前景等多方面因素，方能在投資中趨利避害。

排版：劉珺宇?

校對：劉榕枝???????????